资本市场将迎全面注册制时代
改革的号角全面吹响，全市场注册制渐行渐近。
“十四五”规划纲要提出，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高上市公司质量。2021年年底召开的中央经济工作会议明确，要抓好要素市场化配置综合改革试点，全面实行股票发行注册制。今年的《政府工作报告》再次强调，全面实行股票发行注册制，促进资本市场平稳健康发展。
两会期间，股票发行注册制改革成为代表委员热议的焦点，各方密切关注资本市场改革动向。业内人士普遍认为，全面推行注册制改革，将有力提升资本市场活力，提高资本市场服务实体经济效能；在科创板、创业板开展的注册制试点改革取得了显著成效，为全市场推行注册制奠定了坚实基础。
待改革方案落地，我国资本市场将正式迈入全面注册制时代。
以注册制为抓手，深化资本市场改革
全面实行股票发行注册制，是2022年深化资本市场改革的主线。
“注册制是更加市场化的股票发行制度，其基本内涵是处理好政府与市场的关系，其本质是把选择权交给市场，最大限度减少不必要的行政干预，建立健全以信息披露为核心的制度体系，提高资本市场的市场化程度。”安永北京主管合伙人杨淑娟表示。
从国际上看，全球主要资本市场普遍实行注册制，但没有统一的模式。其中，美国、日本等实行单一注册制模式；中国香港和德国等实行注册制和核准制并存模式。我国目前采取第二种模式，同时积极推行全面注册制。推行全面注册制是深化中国资本市场改革的关键举措，也展现出我国建设规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场的坚定决心。
经过30年的改革发展，我国资本市场取得了历史性成就，但与海外成熟的市场相比，发展仍不充分。具体而言，主要表现为：卖方市场特征明显，长期投资者发育不足，中介机构的定价和风控能力比较薄弱；上市公司的股价与其基本面的关系相对较弱，受宏观经济政策和市场情绪的影响较大；市场主体以个人投资者为主，机构投资者占比整体偏低，境外投资者较少。此外，监管机构对欺诈发行、信息披露造假、中介机构提供虚假证明文件等违法犯罪行为的惩罚力度偏轻，有效保护投资者合法权益仍面临不少难题，上市公司年均退市率也偏低。
“注册制是成熟市场化的股票发行制度，通过把决定权交给市场和投资者，来实现市场的优胜劣汰，将给我国资本市场带来重大利好。”杨淑娟认为，注册制可以简化IPO流程，增强发行上市的可预期性，有利于激发市场活力；特别是对新兴行业的上市公司有更包容的上市条件，有利于吸引更多优质企业。同时，注册制也有利于吸引更多机构投资者，促进资本市场主体结构优化，逐步建立具有长期投资价值的成熟市场。
“在全面注册制背景下，资本市场多项基础制度迎来变革，首发审核、发行承销、交易机制等制度的变化，将对新股市场的供需格局产生重要影响，有助于全面改善上市企业的投融资环境。”中金公司研究部执行总经理、策略分析师李求索说。
粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒表示，全面注册制意味着股市的进一步扩容，数量足够充足的上市公司将使股市估值体系“改头换面”，股市将迎来价值回归；资本市场的资源配置功能将更加凸显，对于促进实体经济长期稳定发展具有重要意义。
此外，还有业内人士指出，实行全面注册制改革，将有助于提高直接融资效率，降低系统性金融风险。长期以来，我国的融资结构以间接融资为主，全面注册制有助于提升直接融资比重，丰富金融产品和服务供给，完善金融市场功能，更好防范化解系统性金融风险，这对于深化金融供给侧结构性改革具有重要意义。
坚持分步到位，夯实改革根基
自我国注册制改革试点落地以来，稳中求进、分步到位的思路就始终贯穿其中。
2018年11月，科创板设立，注册制改革试点正式启动；2020年8月，创业板改革试点注册制；2021年11月，北京证券交易所正式设立并试点注册制。
“从在科创板、创业板、北交所开展试点，到即将在沪深主板全面推开，注册制改革呈现‘四步走’节奏。”李求索表示，三年多以来，注册制试点成效明显，在落实国家创新驱动发展战略、营造资本市场良好生态、完善多层次资本市场体系等方面发挥了积极作用，为全面实行注册制改革夯实了基础。
实践证明，注册制有效提高了股票发行效率，缩短了企业上市排队时间，促进了投融资环境改善。中金公司相关数据显示，创业板新股从受理到上市平均所需天数在注册制改革前为532天，而在实施了注册制的科创板以及改革后的创业板，企业IPO排队时间显著缩短，平均约为300天。2021年，共有524家企业IPO，其中402家以注册制形式上市，融资规模达3579亿元，占新上市企业融资总额的66%。
自2019年6月科创板开板及2020年8月创业板注册制改革落地以来，截至2022年3月4日，A股市场共有670余家企业在注册制下完成发行上市，合计融资规模约7915亿元。
“科创板和创业板在实施注册制之后运行状况良好，北交所开市后运行稳定，为全面推行注册制打下了坚实基础。”罗志恒表示，在信息披露、退市制度等规则逐步完善的条件下，全面实施注册制即将到来。
2020年12月31日，沪深交易所发布A股史上最严格的退市规则，提出取消暂停上市和恢复上市，增加了重大违法财务造假金额和比例指标。退市新规实施以来，A股退市公司数量显著增加，“有进有出”的良性循环正逐步形成。2021年共有23家公司退市，创历年新高，另外还有74家公司被交易所实施退市风险预警。
“注册制在科创板、创业板和北交所的实施，为全面实行注册制改革积累了宝贵经验。同时，监管部门从制度上为全面推行注册制也作了很多有益的尝试和准备，包括实施新证券法、多措并举提高上市公司质量、优化发行上市条件、强化信息披露、推动IPO市场化定价改革、健全退市机制、强化中介机构责任、完善证券执法司法体制机制等。”杨淑娟表示。
随着改革的持续推进，以信息披露为核心的注册制理念日益深入人心，市场对于注册制的认可度持续提高，这也为全面实行注册制提供了必要条件。安永统计数据显示，2021年，以注册制形式上市的创业板和科创板企业成交金额占全部A股成交总量的比例超过25%，市场活跃度较高。
证监会相关负责人此前也表示，注册制试点已达到了预期目标，全面实行注册制的条件已逐步具备，证监会正抓紧制定全市场注册制改革方案，扎实推进相关准备工作，确保注册制改革平稳落地。
把握主板重点，确保平稳落地
注册制改革是完善要素资源市场化配置的重大改革，关乎资本市场发展全局，牵一发而动全身。全面注册制改革下一步将如何具体落地？在今年的全国两会上，经济界政协委员对此提出了建议。
全国政协委员、证监会原主席肖钢在接受媒体采访时表示，全面实施注册制的重点和难点在于主板改革。沪深主板不同于科创板与创业板，涉及众多的存量上市公司和投资者，这些上市公司的规模相对更大，业务经营处于相对成熟的阶段。从行业分布看，不少还属于传统行业。因此，在主板实施注册制，既要体现注册制的要求，又要符合主板的特点。并且，沪深两个交易所的相关制度不尽相同，在制定改革方案中需要对此进一步研究。
全国政协委员、国泰君安国际董事长阎峰认为，注册制的平稳实施离不开监管部门的强有力监管。他建议，进一步落实发行人信息披露的首要责任制，合理、公平区分保荐机构和其他中介机构的责任边界，明确中介机构职责范围，并引导IPO发行人加强对ESG的信息披露。
对于注册制改革，证监会在今年1月召开的2022年系统工作会议上作出明确部署：要进一步完善以信息披露为核心的注册制安排，突出主板改革这个重中之重，加快推进发行监管转型，进一步压实中介机构“看门人”责任，增强各方合力，推动形成有利于全面实行注册制的良好市场生态，确保改革平稳落地。
“全面注册制改革中要处理好政府与市场的关系，将该下放到市场的权利交还给市场，比如将部分审核权下放到交易所，并建立公开透明可预期的审核注册机制。”杨淑娟认为，随着实践的深入，还需进一步细化、完善信息披露及并购重组等方面的具体制度。
针对全面注册制下的新股发行和交易机制配套改革，李求索建议，可考虑引入更加市场化的新股发行及交易机制，进一步提升市场化询价水平，放宽涨跌幅、融资融券等方面的限制条件，更充分发挥市场在资源配置中的决定性作用。
目前，全面注册制改革已经呼之欲出，《首次公开发行股票注册管理办法》《上市公司证券发行注册管理办法》等规章制度已在加速制定完善中。业内人士预计，改革方案在今年第二、三季度落地的概率较大。
“要基于国家宏观经济背景与资本市场发展动态，进一步强化提高信息披露质量、优化退市制度、强化中介机构专业职能，逐步推行并适时调整全面注册制实施步伐。”罗志恒表示，在稳增长的基调下，主板改革的落地更需要处理好“稳”与“进”的平衡关系，在稳预期、稳市场运行的基础上，坚持先立后破、稳扎稳打，择机择时出台政策，保障全面注册制顺利推行。
来源：中国财经报 敖阳利
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